Al borde de caer en default, Estados Unidos logró elevar su “techo” de endeudamiento, aunque dejó al desnudo los serios problemas de liderazgo que subsisten en la principal economía del planeta. Tras arduas negociaciones, y el fracaso de varias propuestas que no lograron aprobación legislativa, Barack Obama consiguió elevar el límite de endeudamiento en USD 2,1 billones, monto suficiente para evitar una cesación de pagos antes de las elecciones presidenciales de 2012. Sin embargo, las dificultades exhibidas por la clase política norteamericana para acordar la forma de evitar el default puso de manifiesto los serios problemas de liderazgo que prevalecen en la principal potencia del planeta, situación que motivó una reducción en su calificación crediticia, de AAA a AA+, de acuerdo a Standard & Poor´s (S&P).

  Adicionalmente, el saldo de la batalla política fue un severo ajuste fiscal, que pone en riesgo la débil recuperación económica en marcha. Para lograr el necesario apoyo republicano, el proyecto debió incluir una reducción del déficit cercana a los USD 2,4 billones, que se producirá en dos etapas. En octubre de este año, se establecerán límites al gasto público que disminuirán el déficit en USD 917.000 millones durante los próximos diez años, mientras que en noviembre un comité especial deberá proponer reducciones adicionales en torno a los USD 1,5 billones. De esta forma, la política fiscal presentará un sesgo aún más contractivo al previsto en el esquema de desarme del paquete de estímulo implementado para contener la crisis sub-prime de 2008, el cual contemplaba una consolidación fiscal creciente a medida que se suponía que ganaría fuerza la recuperación económica del sector privado, algo que nunca terminó de materializarse.

  De hecho, junto con el anuncio de ajuste fiscal, se revisaron a la baja de los datos de crecimiento, sembrando más dudas sobre la salud (presente y futura) de la economía norteamericana. El organismo de estadísticas oficial (Bureau of Economic Analysis, equivalente a nuestro INDEC) revisó las estimaciones de Producto desde la recesión de 2008, revelando una caída mayor a la publicada previamente y una recuperación (aún) menos robusta que la experimentada desde entonces. En 2009, la economía norteamericana se contrajo un 3,5% anual en vez del 2,6% reportado previamente y, de acuerdo a las nuevas estimaciones, aún no alcanzó el pico del año 2007. Peor aún, en términos per cápita, el producto ajustado por inflación es similar al de hace 6 años. Con un desempleo que sigue estancado en torno al 9% y familias que aún no sanearon sus cuentas, el sector privado difícilmente aumente su nivel de consumo, situación que, sumado a la agresiva consolidación fiscal aprobada junto con la elevación del techo de la deuda, conduciría a un de crecimiento anémico, sin descartarse incluso a una nueva recesión, de acuerdo a la mirada de los observadores más pesimistas.

  El sistema financiero estadounidense reaccionó negativamente, reflejando el pesimismo por el futuro económico, tras el impacto inicial de la baja en la calificación crediticia. El lunes, primer día de operaciones de mercado después de la rebaja en la calificación estadounidense, el índice Dow Jones disminuyó un 5,5% respecto al viernes, cuando ya había caído un 5,8% respecto a la semana anterior. Por su parte, el índice S&P 500 (que agrupa a 500 grandes compañías cotizantes) también experimentó uno de sus peores retrocesos desde 2008, manteniendo hasta el momento una performance similar a la que siguió al colapso de Lehman Brothers en 2008. En medio del pánico bursátil, sólo la cotización de los bonos norteamericanos aumentó, confirmando que el mercado aun los considera los más seguros del mundo, a pesar de los cambios en las calificaciones, en un marco de “vuelo a la calidad” que incluyó la búsqueda de refugio en activos seguros, como el oro y el franco suizo.

  La Reserva Federal anunció que mantendrá una política monetaria laxa por los próximos dos años, aunque ello no fue suficiente para contener las correcciones, ni despejar las dudas en torno a la economía norteamericana. El martes, en un intento de calmar las preocupaciones y estimular el crecimiento, la autoridad monetaria decidió mantener la tasa de referencia en su actual nivel (0,25%). A pesar de las diferencias de criterio dentro de la entidad, la desilusión por la magra performance económica pesó más en la decisión de sostener una política monetaria ultra-laxa, que se anunció que se mantendría hasta el año 2013.

  En forma paralela, las noticias desde Europa también fueron fuertemente negativas. El nuevo rescate a Grecia evitó el colapso financiero y “compró” tiempo, pero a costa de un ajuste recesivo, que mina la recuperación económica. En el marco de un segundo plan de asistencia financiera, el país helénico recibirá € 109.000 millones, aportados por el Fondo de Estabilización Financiera Europea y el FMI, a lo que se sumará un canje de bonos que reducirá las necesidades financieras griegas en € 54.000 millones para los próximos 3 años, con participación del sector privado (mayormente bancos europeos) en las pérdidas asociadas a la extensión de plazos y reducción de tasas. Con estas acciones, los líderes europeos evitaron que Grecia caiga en un inminente default, pero sin encontrar una solución de largo plazo. El ajuste fiscal en marcha implica una reducción del déficit fiscal de casi 11 puntos del PIB, entre 2009 y 2014, mediante un agresivo recorte de gastos y suba de impuestos.

  Al caso griego, se sumaron las dudas en torno a la solvencia de España e Italia, agregando una nueva fuente de tensión en los mercados, dada la magnitud de sus economías. A pesar que la deuda pública del gobierno ronda el 60% del PBI, porcentaje inferior al de países relativamente más sólidos como Alemania y Francia, el flanco débil de España es el desorden de sus cuentas públicas, que en 2011 cerrarían con un déficit primario de 4,6 puntos del Producto y financiero de 6 puntos. Por el contrario, la fragilidad italiana proviene del elevado endeudamiento público (supera el 100% del PBI) y un resultado fiscal que no puede evitar la refinanciación de la deuda: el 2011 finalizaría con un superávit primario de 0,2% del PBI, pero con un déficit financiero de 4,3% del Producto. La debilidad de la posición fiscal junto con perspectivas de crecimiento desalentadoras (menos del 1% para ambos países en 2011) elevaron los costos de financiamiento y el pesimismo del mercado, sobre todo considerando que ambos países representan el 28% del Producto de la Eurozona.

  El Banco Central Europeo actuó para evitar los efectos negativos de una profecía auto-cumplida, pero con alcances limitados. Frente a la escalada en los costos de financiamiento de España e Italia, las probabilidades de un escenario de default se incrementaron, dejando en claro que el fondo de asistencia financiera empleado en otros rescates sería insuficiente para montar un salvataje generalizado. Ante esta situación, los mercados reaccionaron con mayor escepticismo sobre la capacidad de pago, provocando una nueva suba del costo de financiamiento. No obstante, la trayectoria de ambos países hacia un escenario de default fue abortada por el Banco Central Europeo, que intervino activamente comprando bonos españoles e italianos, aplazando por el momento el ataque especulativo.

  En este sentido, los países europeos se enfrentan a una encrucijada, donde las necesidades de largo plazo atentan contra las perspectivas actuales. Si bien la consolidación fiscal y las reformas estructurales en la periferia europea son necesarias para garantizar la sustentabilidad de la zona del Euro, los efectos de estas medidas agravan las perspectivas de corto plazo. En la mayoría de los países bajo stress financiero, el estallido de la crisis internacional dejó al sector privado muy debilitado como para convertirse en motor de la economía, mientras que la pérdida de competitividad restó impulso al sector externo. Es por ello que el saneamiento de las cuentas públicas y reformas sesgadas hacia la apertura y la desregulación tienden a empeorar el perfil de crecimiento y la situación a corto plazo.

  Solucionar los problemas de deuda soberana mediante una unión fiscal es teóricamente posible, pero institucional y políticamente complicado. La teoría indica que para lograr que la eurozona se convierta en un área monetaria óptima se debe avanzar en una unión fiscal, esto es, en el desarrollo de una institución supra-nacional que tome decisiones fiscales a nivel agregado. Sin embargo, las actuales autoridades de los países del centro de la eurozona, encabezados por Alemania, hasta ahora no se han mostrado dispuestos a resignar soberanía para salvar economías (a su juicio) de comportamiento más “irresponsable”. Dejando de lado las consideraciones políticas, en el mejor de los casos, la unión fiscal no podrá desarrollarse en el plazo necesario para enfrentar con los actuales problemas económico-financieros, por lo cual deben buscarse vías alternativas para solucionarlos.

  La volatilidad de los mercados financieros se mantendrá en tanto no se vea, con claridad, el rumbo que tomará la economía global. Con tantos frentes abiertos en los países avanzados, la incertidumbre respecto al rumbo de la economía global se mantiene elevada. La experiencia pasada indica que la volatilidad seguirá presente hasta tanto no se vislumbre una resolución a los múltiples problemas que acosan a las economías desarrolladas. Posando la lupa sobre los gráficos, se aprecia que hasta el momento las correcciones en los precios de los activos fueron similares a las que siguieron a la caída de Lehman Brothers en 2008 (resultando incluso ahora algo peores en el caso europeo),  observándose en aquel momento una elevada volatilidad por un lapso de dos semanas, acompañada por una nueva corrección abrupta una vez que los mercados terminaron de internalizar el escenario recesivo que se avecinaba. Si se toma en cuenta lo sucedido en experiencias pasadas, no se pueden descartar nuevas turbulencias en el corto plazo ante la falta de soluciones contundentes a los problemas subyacentes, sobre todo en el caso de Europa.

  El deterioro en el contexto internacional comienza a impactar sobre los emergentes. La fragilidad de los fundamentos económicos y las preocupaciones por defaults soberanos aumentaron las probabilidades de un panorama global más negativo. En este escenario, un menor crecimiento de EE.UU. y Europa impactaría negativamente en el volumen de comercio internacional, con efectos adversos sobre China e India, que exportan gran parte de su producción a economías avanzadas, situación que no resulta inocua para el resto de los emergentes. Por otra parte, la aversión al riesgo generada por las turbulencias financieras viene afectando negativamente los flujos de capitales hacia economías en desarrollo, con impacto en sus bolsas y monedas en las últimas jornadas, sumadas a un quiebre la tendencia alcista de los precios de los commodities.

  Argentina no se encuentra desacoplada del frente externo, sobre todo por la vía comercial. Un estancamiento en el precio de los commodities afectaría la dinámica de las exportaciones locales, compuestas en más de un 50% por materias primas agrícolas y sus derivados. Los productos del agro venían sosteniendo el alza de las ventas externas, casi  exclusivamente por un efecto de mayores precios, arrastrando consigo a los ingresos fiscales. La cosecha de granos se mantiene virtualmente estancada desde hace tres campañas y un escenario de mayor incertidumbre sobre las cotizaciones atenta contra la extensión de la frontera agrícola. Otro dato clave es lo que pase con Brasil, nuestro principal cliente, hacia donde se dirigen el 40% de las exportaciones industriales y el 20% de las exportaciones totales, encontrándose dicho país mucho más expuesto que Argentina en términos financieros. Asimismo, otros potenciales perjudicados por un escenario global adverso y volátil serían los sectores del turismo, con más de la mitad de la afluencia de turistas proveniente de Brasil y Europa, además de las exportaciones de servicios (como el software), destinados mayormente a economías desarrolladas.

  En materia financiera, la clave pasa por frenar la aceleración en la fuga de capitales. Sobre la incertidumbre típica del proceso pre electoral, se agregó el deterioro del frente externo. La fuga de capitales, que entre mayo y julio se ubicó cómodamente por encima de los USD 2.000 millones mensuales (duplicando sus niveles de comienzos de año), se aceleró en las últimas dos semanas, obligando al Banco Central a jugar fuerte para mantener el tipo de cambio estable. De reanudarse las turbulencias financieras, se volvería a estimular una ya elevada salida de capitales, con impacto en la demanda interna. De concretarse este escenario, que el 2011 finalice con una caída moderada de las reservas internacionales, algo negativo para la mayoría de los analistas hasta hace algunas semanas, hoy sería considerado  como una buena performance. En suma, los actuales eventos no necesariamente derivarían en una recesión local, pero  sí en un escenario de menor crecimiento y mayor incertidumbre.

Fuente: Informe económico semanal N° 151 del Banco Ciudad